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根据发改委、能源局《关于促进新时代新能源高质量发展的实施方案》,到2030年我国风电、太阳能发电总装机容量将超过1200GW(2021年末为306GW)。《方案》提出了7方面21项具体政策举措,包括:2025年公共机构新建建筑屋顶光伏覆盖率力争达到50%;鼓励煤电企业与新能源企业开展实质性联营;符合条件的公益性项目纳入地方债支持范围;新能源项目纳入不动产投资信托基金(REITs)……

欧盟一直是中国光伏产品的重要买家,“俄乌冲突”以来,欧盟加速摆脱对化石能源的依赖。欧盟委员会最新发布的方案,2025年、2030年光伏装机容量将分别达到320GW、600GW。欧盟还提出为所有新建筑安装屋顶太阳能装置。


光伏产业主要包含多晶硅料、单晶硅片(含拉棒、切片)、电池片、组件等几个环节。


多晶硅料环节资金密集、能耗高、建设期长,容易沦为“周期的牺牲品”;


单晶硅片环节技术含量最高,谁家晶棒生产效率高、口径大、切得薄,谁家效益就好。好比手工切羊肉片的师傅,不论羊肉贵贱,赚的都是“手艺钱”;


组件环节劳动密集,技术含量相对低,利润薄。好比吃“甘蔗”,组件是末端糖分最低的一节。有实力的玩家(例如天合、晶科、晶澳)试图多啃几节,纷纷涉足硅片、电池片环节。


与之相反,隆基绿能(601012.SH)的逻辑是:享用最甜的一节还不过瘾,还想多吃几节,要不怎么成为“万亿企业”?


天合光能(688599.SH)、晶科能源(688233.SH)、晶澳科技(002459.SZ)主营光伏组件,模式相同、营收相近、市值相差无几。


2021年下半年,由于上游多晶硅产能不足,价格飙升,天合、晶科、晶澳营收增速放缓、利润不及预期。2022年Q2,硅料价格冲高回落。展望2023年,多晶硅产能将远超下游需求。


上游供给充足,用户需求旺盛,光伏下游“三姊妹”的好日子到了,让我们看看谁更“美”。


规模相差无几,晶科估值最高


2021年,天合、晶澳、晶科营收分别为445亿、413亿、406亿。晶科垫底却也没落后多少,但扣非净利润仅5.3亿,相当于天合的34.3%、晶澳的28.7%。

截至5月27日收盘,天合、晶澳、晶科市值分别为1366亿、1551亿、1420亿,静态市盈率分别为75倍、76倍、124倍。如果以2021年扣非净利润为分母,天合、晶澳市盈率不到90倍,晶科高达268倍。


晶科营收、净利润垫底,但市场给出三倍于天合、晶澳的市盈率,或许出于对规模的偏爱。直到2020年,晶科光伏组件销售收入、出货量一直大幅领先。例如2020年,晶科光伏组件营收为325亿,比晶澳高35.4%,比天合高47.5%;出货18.8GW,比澳高26.8%、比晶科高41.3%。


但在2021年,晶科被晶澳超越:晶澳光伏组件销售收入达395亿、比晶科高4.8%,出货24.1GW、比晶科高8.3%。


2022年Q1,晶科光伏组件销量达8.03GW,重回榜首。天合光能、晶澳科技分居二、三位,隆基出货6.35GW,排在第四位。


如果说晶科因为要在科创板上市,放弃了一些无利可图的订单,想舍营收、保利润。但2021年扣非净利润大幅落后,营舍了、利润还没保住。


流通市值小是影响晶科估值的重要因素,在总市值相近的情况下,晶澳、天合流通市值分别为995亿、814亿,而晶科流通市值仅为188亿。


各有过人之处


在光伏组件领域,单晶硅电池已基本完成对多晶硅电池的替代,而且售价逐年下降。


在此过程中,晶科光伏组件销售单价一直是最高的,2019年达1.99元/瓦,2020年降至1.73元/瓦。2021年进一步降至1.69元/瓦,比晶澳高5分、比天合高6分,意味着GW销售收入比友商多5000万~6000万元。


晶科在三家中最为“外向”——2021年境内收入88亿、仅占总收入的21.7%;晶澳、天合分别为162亿、167亿,占各自总收入的38.1%、37.5%。


出货量最大、外销比例高,平均单价最高,对客户需求的理解、对渠道的把控是晶科的过人之处。


晶科光伏组件成本也是三家中最高的,2021年为1.47元/瓦,比天合高4分,比晶澳高6分。


三家当中,光伏组件毛利润率最高的是晶澳。


2020年,晶澳组件单价、成本都比晶科低1毛1,结果毛利润率16.1%、比晶科高1个百分点。


2021年,晶澳组件单价比晶科低5分钱、成本低6亿钱,毛利润率降到14.1%、还是比晶科高0.7个百分点。


成本控制是晶澳的长项。


天合光伏组件毛利润率虽然垫底,但“光伏系统”、“光伏电站”两项业务毛利润率分别为17.15和11.7%(2021年)。


2021年,晶科、晶澳光伏组件销售收入分别占营收的92.8%、95.5%。组件业务毛利润分别占晶科、晶澳毛利润的92.4%、92.9%。


2021年,天合组件销售收入344亿、占营收的77.3%,光伏系统产品营收45.6亿、电站业务营收34.9亿。组件业务毛利润50.5亿、占毛利润总额的68%。光伏系统、光伏电站毛利润分别为7.8亿、4.1亿。


九成以上收入来自光伏组件的晶科、晶澳好比卖瓷砖、壁纸和油漆的“建材商”。天合不光卖“建材”,其“装修业务”已初成气候。


产品多元化是天合的特长。


晶科固定资产账面值领先


天合、晶澳、晶科都声称具备从拉晶——硅片——电池——组件的全产业链生产能力。但天合、晶澳只披露了最终产品——组件产量,只有晶科披露了硅片、电池、组件三个环节的产量。


2021年,晶科硅片产量25.1GW、电池产量只有13GW,而组件产量达23GW,意味着至少10GWG电池片通过“硅片换电池”模式获得(注:将部分自产硅片销售给电池生产企业,然后根据自身需求向对主购买光伏电池)。“硅片换电池”的主要合作方包括通威股份、江西展宇、爱旭股份等。

2021年,晶澳、天合光伏组件产量分别为25.8GW、26.2GW(销量21.1GW),均高于晶科。


天合光能是210联盟的重要成员,2021年光伏组件出货出货21GW,其中210组件16GW、占比75.8%。截至2021年末,电池、组件产能分别为35GW、50GW。


晶澳也已完成产业链一体化布局,截至2021年末组件产能40GW,上游硅片、电池片产能为组件产能的80%。


晶科一再强调自己电池片产能不足,但固定资产规模一直领先。2021年末,晶科固定资产账面值170亿,晶澳、天合分别为142亿、134亿。


2022年一季度末,晶科固定资产达198亿(较2021年末净增28亿),在建工程账面值35亿。同期晶澳在建工程账面值43亿,比晶科高8亿。


晶科固定资产领先,净资产却一直落后。截至2021年末,天合净资产182亿居首,晶澳净资产167亿位居第二,晶科净资产136亿大幅落后。


2022年1月,晶科在上交所上市,募集资金100亿。一季度末净资产238亿,超过天合、晶澳。


综合以上情况,晶科固定资产规模将保持领先。


晶科计划使用IPO募集资金中的40亿建设7.5GW电池、5GW组件产能。建成后电池产能将超过20GW,组件产能约28GW。电池产能仍然不足,“硅片换电池”模式将持续。


固定资产账面值是原始成本减去折旧而来。晶科固定资产账面值领先,产能却落后存在多种可能性,比较合理的是——新设备成本高于旧设备而且尚未完全达产。


天合制造费用率降得蹊跷


三家主营产品都是光伏组件,晶澳毛利润率保持领先,说明成本控制能力高人一筹。


光伏组件三大主要成本是:直接材料、直接人工和制造费用。


天合直接材料成本占比最高,晶科总能拿到相对最低的价格:2020年为69.9%,比晶科高9个百分点;2021年,天合直接材料占成本的80.3%、比晶科高8个百分点。


天合的人工成本、制造费用处于中游,合让占营收比例高于晶科、低于晶澳。2020年天合人工成本占比7.1%、制造费用占比18.4%,合计25.5%。2021年人工成本占比降到4%、制造费用降至8.1%(天合给出的解释是“外协加工成本占比下降”),合计12.2%,不到2020年的一半!


但由于直接材料上涨、组件单瓦销价下跌,及“双反保证金”提高、运费上涨等因素,最终天合光伏组件毛利润率下跌了2.5个百分点。


天合制造费用骤降10个百分点,差不多只有晶科、晶澳的一半。“事出反常必有妖”,天合“降本”奇迹能否持续,还有待观察。


费用及盈利能力


用蓝色折线代表毛利润(率),彩色堆叠柱代表费用(率),蓝色淹没彩色方可获得经营利润。


2021年三年公司毛利润率均下降1、2个百分点,但都通过压缩费用率保住部分利润。


晶澳全面压缩了销售费用、管理费用和财务费用,三项费用率合计压缩1.5个百分点,而研发费用率增加了1个百分点;


晶科销售、管理、财务三项费用率合计下降0.4个百分点,又把研发费用率压了0.3个百分点。#姿势有些难看#


天合毛利润率下降最多,销售、管理、财务费用率合计压降1.8个百分点,毛利率稍强于晶澳,研发费率用提高了0.9个百分点。


2021年,晶科扣非净利润同比下降41.7%,原因是“硅料价格上涨,带动硅片价格上涨,光伏组件价格无法及时有效传导”。但晶澳、天合净利润都大幅上升。


天合制造费用降得蹊跷,晶科规模领先却赚得最少,均衡发展的晶澳“最美”。


来源:Eastland 虎嗅APP

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    (2022-07-21 00:01:05) 1#

    具体而言,陕西小保当矿业有限公司被发现榆北生产服务设施建设项目未依法报批建设项目环境影响报告表,擅自开工建设。 看文居然成瘾,哈哈

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